A una semana del arranque del nuevo esquema cambiario, el dólar oficial experimentó un alza inicial superior al 10% para luego derrumbarse y volver a un valor similar a la previa de la salida parcial del cepo. El diseño del sistema incentiva la venta de moneda estadounidense, profundiza el desplome de la divisa y reflota el carry trade. La incógnita que surge a partir de la Fase 3 del programa económico es cuánto caerá el tipo de cambio y hasta cuándo se mantendrá el desarme de carteras dolarizadas para adquirir instrumentos en pesos.
Tras la flexibilización de las restricciones cambiarias, el JP Morgan recomendó a sus clientes que inviertan en bonos y letras argentinos al menos hasta las elecciones legislativas de octubre. La mecánica es la siguiente: desprenderse de los dólares, aprovechar las tasas de interés en pesos y después dolarizar las ganancias. Ese procedimiento se conoce como carry trade y funciona siempre y cuando se mantenga la paz cambiaria.
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Cae el dólar y vuelve el carry trade
Al mismo tiempo, el Banco Central de la República Argentina (BCRA) relajó las normas de acceso al Mercado Libre de Cambios (MLC) -el que utilizan exportadores e importadores- para inversores no residentes. En concreto, podrán repatriar sus fondos a través del mercado oficial mayorista. Sin embargo, requerirán un período mínimo de permanencia de seis meses, que coincide con los comicios de medio término.
«La flexibilización de estos controles crea un entorno normativo más propicio para atraer y canalizar un mayor volumen de inversiones hacia el mercado de capitales doméstico. Establecer un horizonte temporal mínimo que opere como una medida prudencial destinada a restringir la entrada de capitales con perfiles marcadamente especulativos, favoreciendo así una mayor estabilidad y previsibilidad en el funcionamiento del mercado», explicaron desde el BCRA.
Tanto el informe del JP Morgan como la medida del Central fueron interpretados por avezados analistas financieros como una señal para efectuar la «bicicleta financiera», como los críticos llaman al carry trade en criollo. Con el ingreso de los recursos del Fondo Monetario Internacional (FMI) y el Banco Mundial por US$ 13.500 millones y el engrosamiento de las reservas internacionales, el gobierno de Javier Milei se aseguró un muro de divisas con el que mantener a raya la moneda estadounidense al menos hasta el proceso electoral.
Este combo de factores revirtió el humor del mercado y los grandes jugadores empezaron a deshacerse de los dólares ante el temor de que la cotización continúe en una senda descendente por una eventual entrada masiva de divisas desde el exterior para sacarle provecho a los rendimientos de las Letras Capitalizables (LECAP) del Tesoro Nacional. El resultado se cristalizó en el desplome de todos los tipos de cambio, incluido el oficial.
Para el economista Federico Machado, la combinación de «un tipo de cambio flexible y una política monetaria restrictiva alienta la apreciación del tipo de cambio mediante el carry trade«. «Como hay demanda creciente de pesos y oferta limitada, las tasas reales tienden a subir. Esto atrae capitales extranjeros, que llegan con dólares del exterior y los venden por pesos. Como el BCRA no compra, hay exceso de oferta y el precio tiende a caer. El Gobierno pretende usar este mecanismo para alentar la desinflación«, describió el proceso.
Los riesgos detrás del carry trade
Bajo su perspectiva, la «bicicleta financiera» en sí misma no es un problema mientras existan los pesos para respaldar las divisas: «El mayor riesgo es que los dólares prestados del FMI y OOII en vez de quedarse en el BCRA respaldando al peso, se vayan«.
Un informe del Centro de Estudios Políticos y Económicos (CEPEC) subraya que el carry trade «puede generar rendimientos positivos en dólares, pero su rentabilidad depende críticamente de la evolución del tipo de cambio» ya que «los rendimientos dependen de que la devaluación no supere el diferencial de tasas, lo que requiere monitoreo constante».
Entre los riesgos, alerta sobre la eventualidad de que el dólar oficial se acerque al techo de la banda establecida por el BCRA, en torno a los $1.400. «Un movimiento abrupto en esa dirección podría borrar en pocos días los rendimientos acumulados durante meses, e incluso generar pérdidas en dólares. La exposición a este tipo de movimientos hace que, sin una cobertura adecuada, las ganancias en pesos puedan verse rápidamente erosionadas», precisaron los analistas de CEPEC.
Y continuaron: «Además, si bien la operatoria puede ofrecer rendimientos atractivos en el corto plazo, los instrumentos de mayor duración presentan una volatilidad significativa. En caso de cambios inesperados en las condiciones del mercado o una devaluación abrupta del peso, los retornos obtenidos pueden revertirse por completo«.
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Por otra parte, un reporte de Portfolio Personal Inversiones (PPI) anticipó que la perspectiva de corto plazo es que los dólares profundicen su tendencia a la baja, acercándose al piso de la banda cambiaria de $1.000. En caso de que esto ocurra, el Banco Central podría intervenir en el MLC comprando divisas para no permitir que siga derrumbándose y, en simultáneo, cumplir con la meta de reservas pactada con el FMI.
«La razón detrás de esto es que se impulsaron las estrategias de carry trade a través de la medida del BCRA que da acceso al MLC a la inversión de portafolio de inversores no residentes luego de un plazo de estadía mínimo de seis meses. A esto se suma que entramos en el período de alta estacionalidad de liquidación de la cosecha gruesa. Al respecto, la ratificación de la reimposición de retenciones a partir del 1 de julio alienta la venta de los productores, lo que redundaría en fluida liquidación de los exportadores», manifestaron desde PPI.
Por último, un análisis de GMA Capital sostiene que al igual que la Fase 2, el nuevo esquema cambiario con flotación libre entre $1.000 y $1.400 «parece descansar en la búsqueda de un nivel de tipo de cambio apreciado, con volatilidad acotada (al menos al alza) e incentivos al carry trade«.
Al preguntarse hasta cuándo puede durar esta etapa del plan de Milei y Luis Caputo, los consultores de GMA Capital pronosticaron que «mínimamente hasta las elecciones, y quizás también hasta que el nivel de inflación permita aún mayor flexibilidad cambiaria y un esquema monetario basado en la tasa de interés como el de inflation targeting«.
«Si el nivel de la inflación no acompañara rápidamente al 1% de la banda superior, este límite podría quedar en un nivel demasiado apreciado en términos reales. Esta situación, ante ausencia de mejoras en la productividad argentina vía reformas, podría hacer que viéramos cambios más temprano que tarde», concluyeron.
MFN CP